央行2019年二季度货币政策委员会例会解读:逆周期调节力度有望加大，金融供给侧改革提上日程
6月25日，央行召开2019年二季度货币政策委员会例会。会议公报显示 ，在外部逆风加大背景下，未来货币政策逆周期调节力度有望加码，定向降准、TMLF（定向中期借贷便利）、再贷款再贴现等结构性政策工具还将发力，货币市场政策指导利率也存在下调可能。当前金融供给侧改革已提上日程，核心内容是加大债券和股权融资等直接融资比重，推动信贷结构持续向小微企业倾斜，增强金融体系与实体经济的适配性。具体分析如下：
一、近期外部逆风加大，货币政策稳增长需求上升，下一步逆周期调节力度有望加码
在对经济形势的判断中，本季度例会最突出的变化是将上季度的“国际经济金融形势错综复杂，不确定性仍然较多”，调整为“国际经济金融形势错综复杂，外部不确定不稳定因素增多”。其背景是5月初中美经贸谈判波澜再起，美方将中国2000亿美元输美商品关税从10％上调至25％，并将华为等中国企业纳入实体清单。这意味着贸易战升级的同时，还有向科技战蔓延的态势。外部逆风加大也在国内经济指标中得到一定反映，5月官方制造业PMI转入收缩区间，工业、投资及金融数据不及普遍预期。
由此，在二季度宏观经济运行环境趋于复杂的背景下，未来央行货币政策或进一步向稳增长方向调整，边际宽松力度有望加大。具体措施可包括：通过定向降准、TMLF和再贷款再贴现等结构性货币政策工具，向民营、小微企业等薄弱环节定向滴灌；针对市场风险情绪波动，面向中小银行、非银机构的流动性支持力度不会减弱，与5月之前相比，市场资金面将持续处于较为充裕状态。此外，旨在引导企业信贷利率下行的“利率并轨”进程也有望提速。
最后，对于6月底的G20峰会，市场普遍预期中美双方有望达成暂停贸易战升级、遏制科技战蔓延的共识。若出现意外情况，也不排除央行果断出手，下调存款准备金率、甚至下调货币市场政策指导利率（央行7天逆回购、MLF利率等）的可能。总体上看，在全球货币政策出现宽松转向，且人民币汇率抗冲击能力上升背景下，未来央行货币政策灵活调整余地加大，存款准备金率、利率及定向政策工具均存在发力空间。
二、金融供给侧改革已提上日程，短期内重点推动信贷结构持续向小微企业倾斜，长期目标是加大债券和股权融资等直接融资比重
本次例会提出，要“按照深化金融供给侧结构性改革的要求，优化融资结构和信贷结构，加大对高质量发展的支持力度，提升金融体系与供给体系和需求体系的适配性。”这意味着在今年2月22日中央政治局第十三次集体学习中提出是“金融供给侧改革”后，这一主题已连续第二次在央行季度货币政策例会中出现。我们判断，2017年7月全国金融工作会议强调防控系统性金融风险以来，金融领域的政策重点正在经历一个“从破到立”的过程，即在整顿金融秩序、引导金融风险整体收敛的同时，加大金融体系供给与实体经济需求的适配性。
当前我国已进入工业化中后期。此前银行信贷对工业化的适配度较高，例如重资产行业抵押物较为充分，但对服务业等轻资产行业、特别是风险水平较高的创新型企业支持能力不足。着眼于未来引领中国经济增长的主导力量将从中国制造转向中国服务，之前以技术引进为主也将逐步转向引进与创新并重，融资结构也需要从银行信贷转向债券、股票及其他各类直接融资方式。2018年末，我国社会融资规模中直接融资占比仅为14.7％，即使加入私募股权基金等在内，我国直接融资在整个社会融资中的比重也比全球主要中等收入国家低20个百分点左右。因此，我们判断下一步金融供给结构将进入一个持续调整过程，科创板开板是一个标志，加大企业债券融资是当前的一个重要抓手。长期来看，通过加大对外开放，减少不必要的行政干预，推动多层次资本市场发展，则是解决间接融资和直接融资“一条腿长一条腿短”的治本之策。
就当前的信贷主渠道而言，解决小微企业信贷占比偏低将成为一个持续性的政策目标——截至2019年3月末，小微企业信贷余额占比为24.5％，远低于其在GDP中约60％左右的比重。当前监管层正通过各类结构性货币政策工具，加大小微融资支持力度，这一方面能够在经济下行压力加大背景下，激发微观主体活力，强化宏观政策传导效应，提升逆周期调节效果；更重要的是，这一政策取向本身也具有深化金融供给侧改革，夯实经济内生增长动力的意义。未来我国经济增长将更加倚重服务业和科技创新，研究表明，小微企业在服务业发展、特别是科技创新过程中往往扮演更加重要的角色。由此，我们判断，当前鼓励银行机构支持小微企业融资正在纳入金融供给侧改革范畴，从而具有跨周期的持续性特征。未来政策层面将会对主要对接小微企业的中小银行提供更大支持，现有大中型商业银行也将朝着强化以客户为中心的专业化、个性化服务转型，并通过提升市场化风险定价能力，加强线下业务与线上业务结合等方式，逐步提升小微企业信贷余额比重。
本文源自东方金诚
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