腾讯很难，因为这个行业很难，一般理解互联网的投资困境就是：早期看不懂，看懂了就很难便宜，所以互联网投资的大牛，孙正义投了阿里啊南非那个投了腾讯其实还是有幸存者偏差，大家看不到他们背后沉没的大多数而已。不过，看懂了不便宜这个点其实也不正确，因为这是个长跑。
其实不要把移动互联网看成一个新事物，它只是一个新的形式，过去200年哪怕文艺复兴刚从手工业就有不停的新业态产生，万变不离其宗就是连接，规模效应，技术累加式迭代，资本积累等。到了二战后加速，摩尔定律，到了互联网，然后从10年前开始切入移动互联网，未来也还有新的形式，这个只要观察即可。最近这一波的一个现象是只有美国和中国了，其他国家的应用场景都无法满足迭代需求，没其他国家了，这个是时代的幸运。
回到行业，百度肯定是走下没落，很多理由认为是人的因素，包括企业文化，其实不是的。小的波浪你冲浪水平有差异，但是滔天巨浪来的时候，这个没用。百度代表的是互联网时代的集中的流量分发方式，搜索嘛。它没拿到船票，腾讯如果没有微信这张船票，也是走向没落。所以目前，在移动互联网这个分发方式不被颠覆前了（目前看还早，甚至去中心化，分布式流量才是未来目前只是初级），很多拿到船票的公司是有投资可能的，目前看冒出来就是ATJMP五家，还有头条，经过最近三年的去粗取精，消费者手机中的常用App已经下降到11个左右，赢家就是在这些流量核心。
这些公司对原教旨的价投又很难，没盈利啊，没办法按图索骥算嘛，但细想，其实是没问题的，原理就是未来净现金流的折现嘛，只要打进去能占住的领域足够大，能解决的问题，创造的价值足够大。前5年，10年战略亏损，费用换资产，想amz一样，为什么不可以？当然，这个地方需要预测了，主要玩家的胜算，创始人的深度，能不能占住，这个有不确定性。目前看，王兴黄峥张一鸣都是极其优秀，深谙人性。这个现象作为投资人，我们很喜欢，但是作为消费者和人性角度，还是有一些不舒服的地方，因为现在的互联网产品设计时跟人性的设置贴红线很近，一个比较健康的例子：朋友圈每天7.5亿人打开，每个人打开12次啊，一天朋友圈打开量是100亿一次。这是怎么做到的呢？其实，原来提交的设计方案有朋友圈提示未读的右上角这个小数字啊，是蓝色的，后来讨论了很久，决定用更加能够勾起欲望的这个红色，Facebook也一样。这个互联网产品的设计已经在操纵人性方面，制造欲望焦虑来争抢用户的时间精力注意力上做到了极致。人形成了行为上瘾，对一个人的认知提升，冲击很大。打这个跟投资无关，不展开了。没办法，国内更极致，伦理隐私优势，政策也有一点这个私心在这纵容一些。噢再说下头条，那沉浸式的操纵极致的了，全球都可以，人远比自己以为的容易被操纵的，不过抖音这个和微信不太一回事儿，久期啊边际效用都不同。
市场多大？很多人看不到，比如零售，阿里6万亿，京东1万亿，30+万亿的线下，每年8%左右往上涨，线上每年切割线下，因为零售行业的同质化本质，未来这么大的蛋糕就剩下两三家巨头，很恐怖。京东的模式是有问题的，那个人才架构和企业文化，转过来很难，边打边退吧。剩下就是阿里和拼多多和其他去中心化的电商了。拼多多目前最大的问题是“二选一”。这个我和小朱聊过几次，我意识到自己对“去品牌化”的进度还是乐观，实际上有待品牌化覆盖的面远远更广，拼工厂新品牌计划培育出天猫级别体量还需要比较长的探索。当然人员架构那些差距还很大，所以乐观情况下，10年比如阿里到12万亿，拼多多到5万亿6万亿很牛了。阿里还会牛下去毋庸置疑各方面，向下流量输送进来，电商核心变现后数据分析，输送到蚂蚁作为征信，加上蚂蚁自己在个人，ToB，ToG的数据积累，开展金融业务和生活服务。阿里拿着1/3的蚂蚁。
互联网巨头的好日子其实在刚刚开始，线上流量见顶了，才是ARPU增长的开始，整个社会从投资，制造转向消费，从物质消费转向精神消费，这是最大的基本面。人们在线上花费的钱一定是每年增长，增速还很快，超过社零，能到12以上，龙头就能达到15以上，而那种轻资产和规模效应，EPS是超过15的。未来十年，gdp5的地方，哪里去找15的可持续增长？
这里还有一个点，就是带宽上去以后，12-13年后对线下零售业的冲击要再来一遍，这次换干服务业，4g的时候这个还做不到。5g对于实体的服务业一定是摧枯拉朽。美团就能看到这个雏形了。其他行业就是，已经能看到迹象了，好未来啊新东方啊其实也是没方法，不得不应战。当然对这个国家是好的，竞争到最后就是降低了社会成本。对服务业这个对于投资者来讲目前我看不清楚，但大概率比电商悲观，因为很难差异化，最后大家烧钱，赢家都是只是暂时，看不到平台式的巨头是怎么样的。像海底捞那种激励创新似乎也看不到空间，都1对3000了还怎么创新？
想回腾讯，大的消费浪潮往线上，那么腾讯肯定是最受益之一，流量中心嘛。主要两块游戏、广告，加上Tob云，投资。前提是看远点，看大点，别盯着几个季度那个业绩变化，没有那么复杂。每个行业看基本都是最佳排位，游戏这个不讲了产品加分发，广告这个特点是什么？就是目前品牌广告因为经济很弱，但数据来看到了40%左右占比到底了，这个也能看到后面了。to b还是微信的流量，这个阿里铁军是真牛，无奈腾讯有张小龙，两强没的说，没其他玩家。云，也是流量分发的投资方，小程序等等，第二位置，而且结构上更适合出海。投资也是拿流量换的，钱也是预收款+稍微借点。基本就是利润1000亿，每年按照ARPU往上走。估值27000亿，怎么看投资这块5000亿吧，算或者不算就是22-27倍，很合理，这个竞争力，加成长，不错。
讲一下好公司的估值的背景。就是世界变了，这个要认识到，不要以为长周期的原因忽视。这个世界是资金比机会多，资金越多的地方，机会越少的地方，利率越低，比如欧洲。这个很难扭转，资本积累后追求复利也是资本主义的本质，这个本质带来的贫富差距也是天然的（今年大奖的寄生虫-韩国和小丑的主题，心里有数了）。所以现在是怎么样呢？十年期的国债，中国，如果不算在纯新兴国家的话，3.2%，那是挺高了，什么意思呢？就是100%确定兑付，0增长的这个资产，估值是33倍pe。那么如果在这个国家，你能找到一个长期确定性也很高，高到接近100%（比如茅台），同时还能有增长的，那该是多少估值呢？理论上要比国债还高。当然这样的资产很少，茅台这类是靠自然的量和价格的上涨，还有一种相对跟良性就是份额啊arpu的增长，就是这些互联网。所以不要看他们大成那样了，难道还能涨？这个要小心思维僵化。如果自由现金流增长，市值也迟早会跟上，十年前也想不到买个酒能到15000亿。这就是这五年在中国发生的事情，优质确定性很高的资产，无论是股票，债券，办公楼外资都拿，为什么以前不拿？汇率，久期上给了承诺了，这个不展开。
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