当下，新冠肺炎的发展态势成为资本市场调整宏观判断、产业发展、A股走势预期的关键因素，市场都在等待疫情走向拐点的到来。
华泰证券研究所联席负责人张光耀近日接受了21世纪经济报道的专访，认为，宏观、产业、A股市场的走向，尽管受到疫情影响，会有一些短期调整，但经济和股市运行的大逻辑未发生变化。
他提醒，尽管当下我们在防疫上采取了较为严格的隔离措施，但仍要注意，企业节后面临大量复工，招工难和物流受阻可能成为短期内的棘手问题，在不影响疫情控制的前提下，合理安排劳动力的有序流动，不要一刀切地人为阻断道路交通，打通商品和等要素的供应路径，这不仅有利于恢复生产，同时也可避免原料和要素供给方的困难。同时也给出了一些关于宏观政策和微观产业政策调整的建议。
21世纪经济报道：有海外机构有认为，疫情对2020年中国的GDP增速会被影响超过1-2个百分点甚至更多，这个怎么看？目前疫情对中国经济的实际影响到底多大？
张光耀：我们认为，疫情对经济的短期冲击是不可避免的，但过于悲观的展望则是缺乏根据的。
国际上的悲观预测主要是来自于几个方面的原因，首先是一直以来对中国经济长期保持高速增长以后回落的担忧，“中等收入陷阱”的提法又甚嚣尘上，二是对2019年以来中美贸易摩擦之下中国经济发展动力的顾虑，三是判断在新冠肺炎疫情发生后，中国将产生大面积的停工等问题。而这些显然低估了中国经济的活力与韧性，也低估了中国人民和各级政府抗击新冠肺炎疫情的能力和平衡经济社会发展的决心。
应当承认，疫情爆发之初超出了我们很多人的预期，疫情发展本身和强有力的防控措施，客观上会对要素和资源的配置产生较大的冲击，再加上本身我国的宏观经济就处在一个偏弱的复苏过程，这些因素的叠加势必会对一季度乃至上半年的宏观经济产生较大影响。
我们近期做了大量工作，包括疫情数据分析、对企业远程调研、对交通运输数据的逐日跟踪、对各地复工政策的解读等等。
根据目前掌握情况看，我国经济的基本面，或者说基本盘没有变，优质企业的订单还在、生产能力是有的，投资意愿也没有逆转，只是2月份甚至到3月初，消费受到限制、劳动力供应不足、物流受阻等是实实在在的困难因素，因此疫情得到有效控制的时间是问题的关键。
目前，我们的宏观分析团队的基准预计情景是，疫情如果能够在今年一季度得到控制，那么从二季度开始，各部门经济活动将逐渐转为正常。
随着新增病例的逐渐下降、确诊病例的逐渐治愈，居民心态以及消费意愿逐渐修复进而好转。伴随着交通物流逐渐恢复，物资输送至有需求的地区，此前因供需失衡而引发的物价上涨压力得到缓解。线下零售、旅游、电影等行业的景气度修复可能需要更长时间，当然这取决于国家对疫情形势的判断，以及各地陆续解除公共场所管制的时点。当消费逐渐修复后，企业的新增订单也将回升，库存周期仍有望在今年上半年转入补库阶段。
在这种情形下，我们宏观分析预计今年一季度GDP增速下行但二季度GDP增速将明显回升。如果悲观一点，疫情有所发展，那么一、二连续两个季度的GDP增速都会低于6%。中长期来看，这次疫情并不改变中国经济的改革方向和向好的内在因素，中国经济去库存、调结构的努力已经在2018-2019年已经取得了扎实进展。
21世纪经济报道：您认为A股会是在当下点位不断盘整等待消息明朗，还是在超跌过后就展开修复爬坡行情？
张光耀：从二级市场走势看，短期内市场已经处于疫情悲观情绪演绎的底部，并没有太大的下跌空间，但持续回暖有待疫情数据拐点。截止2月8日的统计数据，全国新增病例已经连续3日下降，湖北以外确诊病例连续5日下降。
具体从数据来说：（1）从疫情对A股盈利的影响测算来看，基准情形假设下，全年A股盈利增速或仍能维持10%左右，略低于年初市场一致预期的10%~15%盈利增速水平，悲观情形假设下，A股盈利增速预期可能下修至5%以下，但前期A股市场的跌幅已在反映悲观情形下的盈利预期；（2）从外围市场表现来看，节假日期间AH溢价从126.2上升至135.5，A50期货下跌7%，隐含沪指补跌空间约为6.9%、4.3%，对应首日开盘合理区间约在2770-2850之间，而首日收盘价和次日开盘价均处于超跌位置，目前市场已经从节后首日的恐慌式下跌中修复回2800左右的合理水平。中长期维度下，我们坚定看好A股市场的投资价值。中国经济增速换挡和经济结构转型之下，A股无风险利率和风险溢价将中长期下行。同时，A股将走出一批具备国际竞争力的优秀公司；资本市场改革深度增加和开放力度扩大之下，A股的投资者结构、公司治理、市场环境均将走向成熟。
21世纪经济报道：目前不少行业分析师都以2003年SARS期间的相关行业的发展及A股表现作为参考，来预测2020年国内相关行业的发展。在您看来，我们今天所处的位置，各行业的发展情况，与2003年SARS期间，哪些方面具备相似的逻辑，哪些方面的发展逻辑又是有差异的？
张光耀：很多分析都将本次疫情影响与SARS做比较，应当说，有可比之处，但也并不完全相同。
概括地来说，本次疫情的短期冲击或不弱于SARS。但我们也有着当时所不具备的一些有利条件。
时间节点方面：SARS时期疫情发生在春季开工中后期的劳动力输入省，本次疫情爆发时点在春季开工前，主要影响劳动力输出省份，且政府应对措施的及时性、严厉度要高于SARS期间。受封城、大规模居家隔离、公交停运、春节拜年活动大幅缩减等影响，春节消费旺季不旺；同时，春节假期延长、部分地区复工时间延长等影响下，企业开工滞后，这个影响比SARS大。
从区域结构方面： SARS重疫区广东、北京在全国的经济地位要明显高于新冠肺炎重疫区湖北武汉，单从区域差异看，本次新冠肺炎对我国经济全年的总体冲击幅度大概率弱于SARS疫情。但湖北省非金属采矿业、汽车制造等工业产值占全国比重不低，近年来湖北省在中部崛起中又发挥了重要的作用，且湖北省上市公司在通信、钢铁、商贸、电子、军工行业的流通市值比重占对应板块流通市值比重较高，均超过5%。。从经济结构上看的瞬时冲击不亚于SARS，但也没有过分高估损失的必要。从周期角度看，新冠肺炎爆发于经济弱复苏时期，基建产业链所受压制大于以往。基建产业链原本为政策对冲经济下行压力的重要抓手之一，受到复工延迟、专项债落地时间后移、企业资金周转压力加大、补库受限等因素影响，建筑/建材/煤炭/钢铁等相关产业链短期所受影响大于以往。
从受影响的产业看，两次疫情冲击的传导链条及行业范围是类似的。SARS期间受到冲击的传导链包括：
1）人口聚集的线下消费，涉及行业包括商贸零售、传媒（线下）；2）人口流动的出行场景，涉及交运（航空、铁路、公路）、消费者服务（餐饮旅游、酒店及度假村）；3）地产及后周期行业，涉及房地产、家电、家具；4）关键消费品价格（如猪肉），涉及农林牧渔、食品饮料。这些行业在本次疫情之下也仍然首当其冲。
本轮疫情与2003年相比虽然在受影响行业、地域范围、冲击程度上不相上下。但站在2020年的时点上，我们比当时有利的条件依然不少，而且也出现了一些受影响较小乃至受益的高度数字化、互联化产业。具体而言：
首先，我们应对疫情的物质条件和能力强大。这方面我不做展开，相信大家都能看到在抗击疫情中我国强大的调度和保障能力。特别是，在这个过程中涌现出的那么可歌可泣的事例，这展现了我们中国人的意志和决心，这也同样是疫情之后我们恢复和发展经济的根本。
其次，当前我国经济的数字和互联网基础十分强大，在线教育/在线办公/网络购物/游戏/速冻及快消食品等行业甚至受益于疫情而快速增长。从新冠肺炎对供需两端的影响看，相比SARS疫情期，供给端的冲击或更小，需求端消费萎缩时长或更短。一方面，工业自动化、网上办公以及后续提升产能利用率等手段或一定程度弱化疫情对供给端的冲击。另一方面，网上消费或一定程度减弱疫情对需求端的冲击。当前生活方式与2003年也有较大差别，比如网上消费规模占比不断提高等，疫情对需求端的冲击亦或有所减弱，在线教育/在线办公/网络购物/游戏/速冻及快消食品等行业甚至受益于疫情，有望得到进一步发展。
第三，新能源车、光伏产业链、包括部分电子产业受疫情影响不敏感。面向海外需求的上中游制造业产业链龙头企业，对疫情影响相对不敏感。包括海外有产能、或处于海外大客户供应链的上中游设备及零部件制造商，如打入海外大客户产业链的国内新能源车产业链、具有全球技术成本领先优势的光伏产业链。
21世纪经济报道：开年之后，市场对医疗和地产两个行业关注度非常高，医药行业不少个股在上周连续冲击涨停板，对于这两个行业的走向，您怎么看？
张光耀：医疗方面，本次疫情将推进医疗卫生体系的治理能力现代化。从短期来说：发热门诊和重症科室的资源承压，医院总体就诊人数在疫情期间大幅下降，导致用药结构严重偏离正常状态，第三批全国集采和高值耗材的集采需要更为慎重，甚至延后；部分大中型城市需要（部分城市正在）建立应急预案，应对小概率出现的全国性爆发。
从长期来看，基层医疗设施仍有升级的空间和需求，继续加大对基层医疗的硬件投入有望长期化，常态化；加强政府分管职能部门的专业化建设，建立和完善重大疫情应急体系。；持续坚定的深化医疗改革，阳光化医生的收入，协调医患关系，在尊重患者的同时，加强医务人员安全保障。
疫情同样对房地产行业也会产生冲击，但相对消费服务等行业而言，目前影响相对有限，一方面春节到元宵节期间本身是房地产的淡季，另一方面，房地产需求会延后但不会消失。
目前房地产行业对复工预期还是不明朗，即使复工，到需求真正恢复，可能也要3月以后，因此房企目前最多做的工作是统筹现金流，暂时没有对全年销售目标进行调节。在目前经济下行压力下，如果部分房地产公司现金流出现问题，则可能对上下游产业链产生影响，这不利于今年房地产“三稳”目标的时限。因此对目前房地产行业，我们需要进行审慎跟踪，做好防范和化解重大风险的准备。对于部分疫情比较严重的城市，在复工之后，需要考虑在“房住不炒”的框架下给与一定的购房需求的支持，比如购房资格（人才政策）、房贷利率优惠（因城施策）等。疫情对地方城市的影响还在于多方面的支出，尤其是湖北，土地出让金有助有缓解由此带来的压力。
21世纪经济报道：您认为这场疫情，会使得政府在2020年的宏观政策有什么调整？
张光耀：我们不能确定地认为政府会怎样做，但我们想站在资本市场研究者的角度，对政策调整提出几个建议：
1. 支持、扶助民营和中小企业、个体经营户度过难关；保障物流畅通和劳动力有序供给。
1）不抽贷、持续推进实质性减税降负。中小企业资金链相对较为脆弱，这场疫情让它们收入端承受较大压力，但成本端仍有刚性支出。因此，要给予中小企业包括流动性支持、税负减免、五险一金缴纳缓缴等一系列措施，帮助企业度过恢复生产初期的资金瓶颈。尤其是对于本身债务杠杆率高的企业要不抽贷。持续推进建筑建材企业实质性减税降负，可适当减免受疫情影响较大区域企业的增值税、增加财政贴息或降低社保费率。
2）保障劳动力供给和物流运输效率。根据我们的了解，部分实力较强的优势企业订单饱满，也有生产意愿和生活产能力，有望率先带动经济筑底回升，但招工难和物流受阻将可能成为节后复工的重要影响因素。在不影响疫情控制的前提下，应更多借助社会和商业企业物流力量，合理安排劳动力的有序流动，不要一刀切地人为阻断道路交通，打通商品供应路径，这不仅有利于恢复生产，同时也可避免原料和要素供给方的困难，更有助于后期平抑商品价格。当然，这些工作要一定要服从于疫情防控的大局，同时全力做好员工防护。
2. 需要更加积极的财政政策。多重约束叠加疫情影响，我国财政一般预算收入承压，一般预算支出加大并需要前置，存在提高赤字率的可能和需要，专项债规模可以考虑适度提高，可能考虑发行特别国债。
3. 货币政策朝有利于扩信用方面推进。货币政策基调需要转为稳健偏宽松，总量上保持流动性的合理充裕，加大逆周期调节力度，结构上对部分地区、行业进行定向支持，同时与财政政策、监管政策等配合，助力信用扩张。
具体包括：
（1）继续强化预期引导，通过公开市场操作、常备借贷便利、再贷款、再贴现等多种货币政策工具，提供充足流动性，保持金融市场流动性合理充裕，维护货币市场利率平稳运行。
（2）继续推进LPR改革，推动存量贷款定价转锚，通过调降MLF、OMO利率等各种方式引导LPR下行，以落实降贷款利率、降成本任务。
（3）央行较大规模通过专项再贷款向金融机构提供低成本资金，向主体金融机构提供低成本资金，重点用于支持医用、生活物资生产等与疫情防控相关的行业。
（4）采取定向降准等激励性政策鼓励金融机构加大对受疫情影响严重的行业和地区信贷支持力度，适度放松对于金融机构监管达标的考核约束.
（5）加大低成本、长期限的PSL投放，助力政策性金融机构对基建领域提供配套融资。
（6）货币政策也需要关注疫情的发展演变，权衡、平衡中长期与短期目标，避免房地产调整和宏观稳杠杆政策前功尽弃。
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