十倍成长行业精选研报生物制药篇——卖水者（1）

一、引子

未来具备十倍潜力的行业，我认为有三个最值得大家关注的。第一，科技。第二，生物制药。第三，新能源汽车。为什么这么说呢？

1、从美国股市演变历史看，美国股市十倍股出现行业最多的就是生物制药和科技行业。

我回顾了下美国股市百年以来的演变历史，大概得出结论：开始市值排名靠前行业是制造业和金融业。经过几十年演变，变成了大消费产业。两千年后，科技股开始以苹果微软谷歌等代表登上了历史舞台，随后的十几二十年发展中，不管是消费、石油还是银行等，都退出了美国股市市值前榜的位置，取代它们都是科技巨头，地位很稳定：苹果、谷歌、微软、亚马逊等。

我们目前科技基本上是从零基础起步的，核心科技对外的依存度达到了100%，只有一些技术含量不算高的领域，我们保存了一定的优势。比如芯片封测，其他的，也就是华为给我们撑出了一片天。我们的科技落后美国起码有十几年甚至更长的时间，但是，随着我们转型升级的提速和国家对科技产业的重视高度，我们的科技会迎难而上。十年一个周期，给我们十年，我们可以完成科技领域50%甚至更高的国产替代，现在国产替代比率还不到10%，这是一个巨大的市场。巨大的市场催生出十倍行业。想下苹果也不过发展了二十多年，市值都是万亿美金了，十万亿人民币，我们现在的科技企业，千亿都觉得高不可攀，再给它们十年的时间，做到万亿人民币的要求不算高吧？

2、生物制药行业。我的理解是生物制药没有天花板，就像吃喝拉撒一样。生病了就要看病，不看你就等死。中国的人口老年化趋势越来越明显，医药和医疗服务领域需求非常大，医疗缺口也非常大。而且，我们的人均医疗保障体系覆盖率是很小的，和西方发达国家没法比。近几年才覆盖到了农村，稍微好点。巨大的需求，催生巨大市场，十倍空间那并不是什么难事。

生物制药行业，最看好的是创新药研发，而创新药企业相对来说研发风险比较大，但是，一旦成功研发出重磅级新药，那就可以有非常大的市值想象空间了。我认为创新药中最稳健的应该是给创新药企业充当“卖水者”角色的企业。

和生物制药配套的医疗服务领域，也是一块巨大的市场。我们人口众多，医疗服务的需求大，但是供给完全跟不上，所以爱尔眼科、通策医疗等这些公司，一直在享受这一块市场红利，上市以来，他们可不是仅仅追求十倍这么简单的。其他的比如慢性病管理、辅助生殖、养老等同样面临着巨大的成长空间。

除了刚需之外，生物制药行业成为十倍潜力行业还有一个重要因素：重大疾病治疗取得突破。很简单的，假如癌症、艾滋病等可以治愈了，你会给它十倍空间吗？百倍都可以给，对吧。

3、新能源汽车领域。为什么它也是一个十倍潜力产业呢？基本上10年之后，我们看到马路上跑的汽车会以新能源汽车为主流。西方大概到2030年开始逐步全面退出传统燃油车市场，我们也在做这个规划，传统汽车换新能源汽车，加上汽车智能化趋势，新能源汽车板产业走出十倍空间是不足为奇的。

二、卖水者理论。

卖水者或者卖铲子理论，应该是始于西部的淘金热潮。当年西方人对印第安人进行种族灭绝之后，在西部发现了大量黄金矿，大批人涌入西部形成了淘金热潮。有人一夜暴富，有人最终一无所获，但是，最聪明的的商人发现了稳赚不赔的生意：给淘金者卖水，或者卖铲子。想要淘到金，你首先要能生存，还需要挖矿的工具，这就是所谓的“卖水者理论”，或者叫“卖铲子理论”。

简单讲，卖水者理论，就是给一些行业做中间关键环节的企业，这些企业产品虽然看起来不起眼，但是在整个行业中却起到了举足轻重的作用，没有它们就不行。所以，投资这样的公司是非常具有价值潜力的。

三、生物制药卖水者精选案例教学股----药石科技（300725）。

十倍行业选出来了，那么就是要从这些行业中选择出未来有巨大成长潜力的公司来。《十倍行业成长精选研报》我将作为一个长期的投资分析专栏放在我的文章里面，不定时更新，从科技、生物制药和新能源汽车板块中为大家挖掘成长潜力股，希望大家能够喜欢。持续关注我的头条号，就可以获取到最及时的更新。

为什么今天我要从医药行业开始和大家做分析呢？因为我有现成的独家研报。2018年药石科技从新三板转板到创业板之后，我就深入调研了它，虽然目前已经完成了市值的翻倍，但是，作为行业稀缺性的细分市场龙头来说，还有成长的空间，是一个非常不错的中长线投资标的。所以，今天我和大家再度分享我的这份独家研报。

（一）、这是一家做什么的公司？这是一家什么公司这是一家什么公司

在分析药石科技之前，我们得搞清楚药石科技是做什么的。医药行业，专业性要求太强，而且，很多专业名词，看得会云里雾里的。我们得把一些东西弄懂了，接下去理解公司的主营业务就相对比较简单了。而且，对于枯燥的分析报告来讲，如果都是一些专业的名词，这会加剧大家的枯燥感，所以，在这篇分析报告中，我会尽可能的把问题简化，用通俗点的话把意思表示出来，让大家对药石科技这家公司有更为深刻的理解。

医药企业分很多类型，比如CRO和CMO等，不少投资者分不清CRO,CMO,CSO有什么区别。简单说CRO注重药品的研发，CMO注重药品代工生产，而CDMO是高端版的CMO（涉及高端研发生产业务），CSO则负责代销。这里我找到了一张图，大家可以自己仔细看，这几类公司分别属于的产业链。

通俗的讲，就像中药，我们都知道，中药的成分就是一些药用的动植物材料等构成的。首先，你要配药，就是把不同的药用动植物材料等按比例组合在一起，然后，就会产生不同的药用效果，这个过程就叫CRO.这个配方治什么病之后，接下去就是要试药，试药阶段专业上称之为临床试验，看有什么副作用啥的，确定没问题了，就要批量生产，这个过程，叫CMO.生产出来后，就得卖出去，这叫做CSO.

那么，药石科技是做什么的呢？主营业务药物分子砌块的设计、合成和销售；关键中间体的工艺开发、中试、商业化生产和销售；药物分子砌块的研发和生产相关的技术服务。太难懂了，看着都累，不要说读懂这个了。我是这么理解的：继续回到中药这个例子上来。

药石科技做的东西，就是药用动植物材料等这一部分东西，只不过呢，取了个专业名词叫做分子砌块。作用是通过不同的分子砌块配置在一起，形成化合物产品，这个产品就会产生不同的作用，治疗不同的病。在整个新药产业链中，从头到尾都需要用到所谓的分子砌块，只不过用量不同而已。

所以，药石科技把它定义为医药行业的“卖水者”的一点都不为过了。

（二）、详细了解药石科技。

公司是一家面向全球，以市场需求为导向，以研发创新为驱动的企业，自成立以来一直致力于药物分子砌块的设计、研发、工艺优化到商业化生产以及相关的技术服务。公司凭借自身在药物化学、分子模拟和有机合成方面的强大技术优势，并结合对药物研发领域的深刻理解，对市场和行业需求进行积极调研和主动准备，设计开发了一个包含30,000多种独特新颖的用于小分子药物研发的药物分子砌块库，其中有超过3,000多种未见文献报道。

随着客户药物研发阶段不断向前推进，公司的药物分子砌块产品可以持续的实现销售，且需求量会不断增加。当客户这些在研新药项目进入临床阶段，特别是公司一旦通过客户的现场审计进入客户的优选供应商后，相应药物分子砌块产品或者其下游产品的需求和销售会大规模增加；在客户的新药最终上市后，公司的药物分子砌块产品或者其下游产品将成为商业化品种，形成大规模稳定的销售。行业周期性特征较弱，也无明显季节性特征。

公司产品远销全球多个国家和地区，海外销售占比70%以上。随着业务的持续、稳定发展，公司已经积累了一大批业内有影响力的客户。在全球范围内，与诺华、Merck KGaA、AbbVie、Celgene、Vertex、Agios等全球知名的大型跨国制药和生物技术企业保持良好合作关系，在国内主要与药明康德、康龙化成、睿智化学等知名CRO公司合作。同时，公司与eMolecules、Thermo Fisher、Advanced ChemBlocks、AstaTech、Synnovator、Synthonix等海外药物研发试剂专业经销商合作，营销渠道广泛。（客户要么是全球医药巨头，要么是国内医药的佼佼者，药明康德我们比较清楚，刚刚在A股上市不久的医药独角兽，也是公司的主要客户之一。）

关于分子砌块这一块，在药品研发开始到最后上市销售的每个阶段都需要用到，用量从微克到千克，再到百千克，吨不断增加。也就是说，如果一个新药研发出来的话，公司的产品需求量将暴增。从研发到临床的量用量并不算大，但是，新药研制出来，这就可以上升到吨级别，这是未来潜力体现的最粗暴的表现方式。目前，两市还没有同类型的公司，在分子砌块领域，国内唯一的一家上市公司，其他竞争者主要在欧美和日本等发达国家，药明康德，是公司的合作者，也是潜在的竞争者，这个倒是要注意下。继续看图：

上图可以看出，公司上市至今，主要的需求量在于临床试验阶段之前的三个阶段，这个需求量并不大，也就是目前主营业务收入总量低的主要原因，但是，潜在的新药上市申请阶段，有一个项目，这个项目一旦成功，需求量就可以急剧增长。

产能上面，在上市前，受到资金的问题，产能是一个制约公司发展的主要不利因素，如果新药研发出来，你产能跟不上，就基本上废掉了。那么，客户在选择分子砌块提供者上，就会把公司首先淘汰掉。公司上市之后，产能这一块问题可以得到解决，而且，公司的下属子公司已经有具备吨级别分子砌块生产能力，这个对公司未来发展壮大来说是打下了良好基础的。

市场规模来说，根据哈弗的分析预测，全球分子砌块这一块的需求在2020年达到479亿美元，折合人民币大概3300多亿，目前公司的主营业务收入才3个多亿，全年四五个亿，有非常大的想象空间。

目前新药研发主要在欧美等发达国家，投入规模巨大。据 EvaluatePharma 预测，2020 年全球医药研发支出前 10 公司总研发费用高达 668 亿美元，占 2020 年全球医药研发支出的 42%，研发费用保持稳定增长，年均复合增长率为 1-2%。前 20 公司总研发费用占 2020 年全球医药研发支出的62%。

其中，在分子切块上的支出要占据30%左右。中国在医药创新上面，发展相对落后，医药公司主要的精力并没有放在研发上，而是在渠道的营销上，技术都基本上是从别人那里拿过来的，这就造成了医药板块在这一轮熊市中，冒出了很多黑天鹅事件。随着国家对创新药的支持力度的加强，中国市场这一块的需求也会得到很大提升，这是一块非常大的蛋糕。而且，新药研发也开始正在向中国市场转移。

目前公司主要业务收入来自于国外市场，客户也主要在国外，而且都是超级大公司，大家会担心因此受到贸易摩擦的影响。在公司的招股说明书上有明确提到这个问题，基本上影响不大。分子砌块这东西非常特殊，因为涉及到知识产权这一块的保护，不同公司的产品都不具备可替代性，也就是说，产品议价能力非常强，而且不是你想换就可以换的。一般选定一家之后，建立长久合作关系的可能性非常大。所以，贸易战对公司并没有多大影响，顶多汇率上可能会有体现。从公司报表上体现，很多都是先付款后给货的，也就是汇率波动的影响也不会很大。

总的来讲，公司是一家稀缺性的医药最源头端的企业，公司和全球大型医药创新企业有紧密合作联系，公司产品议价能力比较强，而且未来市场非常大，国内的市场潜力更大。如果公司参与研发的新药上市成功，会导致产品需求的短期急剧爆炸式增长，带来业绩的大幅提升。

（三）、基本面分析（2019年前的数据，研报是2018年写的，这块数据现在要要更新的话比较费时间，所以暂时还没有做更新，我找时间和大家更新。）

、三、深入接触：公司财务分析。

1、 净利润增长率2016-2018.9分别为81%、86%、78%，均超50%，属于持续高增长。排除掉2018年，近五年的净利润在39%附近，对比CRO企业，属于增长最快的公司。

2、 营业总收入增长率2016-2018.9分别为38%、45%、73%，排除2018年，主营业务复合增长率达到45%。可以看出18年增长迅猛，据公司披露为销售力度加大所致，根据其产品在国内的稀缺性和垄断性，预测最近一两年内营收将会持续高增长；

3、资产负债率2016-2018.9均在16%以内，指标偏低，公司负债较少，结合公司的现金流来判断，经营活动现金流持续增加，说明公司目前现金流充足，如后期扩大产能，可利用品牌优势加大中长期融资，资金面无压力；负债率偏低，说明公司管理层举债经营的意识不强，也许是与近几年国内外经济大环境不景气，担心大量举债会导致成本增加、利润下降的原因有关。待大环境回暖，加大负债力度可助公司进一步扩大利润，从侧面推断也可以认为此部分可视同公司的一个潜在的利润增长因素。

4、应收帐款控制的很好，2017-2018.9无应收帐款，说明销售回款速度快，资金流转顺畅，这也是公司现金流比较好的原因之一。

5、存货周转率为1左右，稍微偏低但属正常范围，是因为国内外市场需要备货所致；

6、 营业毛利率近三年均超50%，分别为2015- 61%、2016-66%、 2017-62%、 2018.9-57%，说明公司产品成本率低，产品成本控制比较到位。毛利率这一块，上市以来开始呈现下降趋势，这个原因在于，公司产品需求量的提升，导致公司主动的降低客户价格。公司产品从微克、克、千克、十千克、百千克到吨，都具备。近几年的主营业务快速增长的动因主要是十千克到百千克这个区间的需求量提升非常明显。按照公司的合同约定，到达一定量之后，价格是会相应的降低十几二十个百分比的。需求量越小，价格越贵。侧面反映出公司产品需求进入大规模爆发期。

7、成本费用利润率2015-2018.9分别为24%、31%、39%、52%，总的成本费用得到有效控制，逐年增长直接导致利润的高增长；

8、净资产增长率2017-2018.9保持在一倍左右的增幅，经营情况非常好，主要体现在经营资产增加、利润持续增加；

9、 资产负债表中预收账款2018.9比年初增加123%，是当期有较多的预收货款，年底应该会有部分结算转入收入，由此可见短期内营收持续增长已成定局；其他数据变动均属正常范围，资产负债情况优良。

10、 研发费用三季度为2846万，占营业收入的8%，不算太高，但比上期增长了71%，说明管理层逐渐重视新品研发力度，由此可判断成长性可期。

11、 存货逐年增加，约占流动资产总额的30%-36%，需要加大存货周转力度，否则有存货积压及损失风险。

12、净资产收益率，排除掉2015年的影响，连续5年保持在20%以上。2015年进行了股权激励，支出了一大笔利润，这个排除是没有问题的，而且，2015年的净资产收益率也在17.85%。净资产收益反应的是公司经营的投资回报率，两市连续三年每年保持在20%以上的公司也就是百家左右，大部分还是白马蓝筹型品种，从这一点来说，公司是一家非常挣钱的公司。一年能够挣10%以上的公司，算是做的还可以，15%以上，做的很不错，20%以上，这是一门非常好的生意。巴菲特最爱的财务指标。

财务上的分析，可以看出：

公司的生意是一个挣钱的生意，而且，正处于快速增长期；公司的经营目前偏稳妥，负债率较低，还有很大提升空间，那么，资产并购扩张也是一个未来很好的选择；公司的产品竞争力很强，虽然面临全球竞争，但是，在国内来说，目前很少有竞争者。同时，分子砌块这个细分领域具备极高的技术壁垒，不管是人才还是技术等都需要大规模的投入，这个相对来说，对公司保持竞争优势是有很大的帮助的。几年内，公司保持快速增长的态势没有多大问题，而且后期要注意的是公司参与的新品药物上市的可能性，一旦成功，这将带来几倍的收入增长空间，相对应的净利润也会大幅增长。

（四）、技术分析。

五、签约：系统技术分析。

这是一个中长线的成长投资标的，其实财务上的分析可以放开点，属于医药行业中的创新药板块，归属于科技股范畴，市盈率和盈利能力这些可以宽松点。上图是周线的技术分析图。目前走了两浪上攻一个中枢。按照上涨趋势来讲，接下去大概在100~120区间震荡形成第二个上涨中枢，然后走出第三浪上攻，如果以100为第三浪起涨浪算的话，可以给70%~80%的潜在增值空间。

（五）、以上分析仅供参考，不作操作参考依据，股市有风险，投资需谨慎。